牛仔帽與墨鏡

一些關於博達案的文章及報導

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博達用「世界第一」坑殺投資人？

作者：陳一姍．陳良榕　2004,7,1 ／第302期

現在看來，博達董事長葉素菲的砷化鎵霸業，可能一開始就是一場「海市蜃樓」。

葉素菲曾被冠上「砷化鎵的張忠謀」。從當時博達的財務數字來看，博達砷化鎵的產量的確是遙遙領先的「世界第一」。博達二○○二年的財務報表上註明：「磊晶片（砷化鎵的成品）銷貨收入」是一九．一億台幣。

翻開世界第一大砷化鎵公司美國KOPIN的年報，載明三五族化合物（絕大部分是磊晶片）銷售營收是三千二百萬美元，換算起來是一○．六億台幣。

從帳面數字來看，二○○二年的博達在砷化鎵的銷量幾乎是世界第一大廠的兩倍。「這根本是不可能，」也從事砷化鎵磊晶生產的全新光電總經理楊懷東說。

更特別的是，二○○一、二年間正是全球科技泡沫。當其他砷化鎵業者因擴張過度而營收慘跌時，博達卻「逆勢上揚」。當時博達砷化鎵一個月的營收換算起來，幾乎就是當時的全世界用量，這令在虧損的泥淖掙扎的楊懷東無法理解。

也就是說，早在兩、三年前，博達的「異狀」對業界早不是祕密。

「這個事情我老早就預料到了，只是那個時候不方便講，」交通大學材料所教授張翼說，他曾創立國內第一家砷化鎵公司。但是兩年前，這位內行人在接受媒體採訪時，卻「讚賞」葉素菲「會策略，懂財務」。儘管當時業界的熱門話題是：「博達的貨都出到哪去了？」

既然當時業界都覺得博達有問題，為什麼沒有人去向證期會檢舉？「我們為什麼要去講，關我們甚麼事？」楊懷東無辜地說。

沒有人否認，艱澀難懂的砷化鎵產業會在台灣出現，能讓股市趨之若鶩，全得歸功於葉素菲。也因此，不戳破葉素菲的泡沫，「對大家都好，」一位資深業界人士說。張翼也承認，「砷化鎵」出名，「學生上課也會專心點。」

知情的業界選擇沈默，那負責簽證的會計師呢？他們看不出來嗎？

會計師界一個普遍的問題是不夠了解產業。安侯建業內部人士指出，因為砷化鎵產業太小、太艱深，會計師很難去了解。

也因此，博達業績這個業界「公開」的祕密，拖到今年初才第一次發出警訊。根據安侯建業內部人士指出，今年二月，安侯拿到博達內部結算，開始查帳，就發現兩大異常。第一博達去年第四季營收十六億，是前三季平均季營收的兩倍。第二，公司周轉率變慢，從出貨到收到貨款的天數延長兩倍，接近一年。

葉素菲可能已脫產？

安侯要求博達提供更多證據佐證，卻遭到撤換。三月九日博達與勤業眾信正式簽約後，只花了六天時間，就完成博達九二年的財務簽證。勤業也從此惹上一身腥。

博達三年間在股市吸金一一一億後，才因周轉不靈在六月十三日申請重整。但拖延至今，一連串事件看在熟悉破產作業的人眼裡，主管單位、債權人、金融機構已經錯過了急救的黃金時光。

東吳大學法學院副教授謝易宏指出，在國外，遇上博達這樣的公司，一有風聲，主管單位、債權人、金融機構任何一方第一件事就是申請保全處分，由法院第一時間凍結所有公司、負責人戶頭與動產，以避免公司脫產。但證期會卻只被動等待博達的說明，「事發後一兩天都是脫產的黃金時間，」鑽研本土重整個案的謝易宏說。

截至六月二十四日為止，沒有任何一方向法院申請保全處分。各界懷疑，葉素菲可能已經完成脫產。「證期會根本不像急診主治大夫，出事，完全跟著公司走，」謝易宏說。

演變至今，顯見無能的政府金融體制對於金融犯罪幾乎束手無策。不禁令人無奈的想起，如果當初業界有人對媒體、政府發出警訊，至少可以挽救數十億的投資損失。

二○○二年，因挺身在安隆案作證而成為︽時代雜誌︾年度人物的前安隆副總裁瓦金斯回憶，他是因為美國人權鬥士馬丁路德金的一句格言而燃起勇氣：「當你對重要的事情選擇緘默以對時，你往後的生命已經失去價值。」

這句話，砷化鎵的相關業者，還有身在許多潛在「地雷股」的公司，都應該銘記在心。

http://www.wretch.cc/blog/oolong1001/1810789

博達科技

博達科技公司無力償還的公司債是在三年前發行，當時主、協辦承銷商為 富邦證、中信證，當時也有不少投信公司發行的債券型基金認購。惟在去年市場就已傳出該公司財務不穩訊息，大部分投信公司都已經認賠出售，而平衡型基金也可 能已轉換股票後認賠出售。因此，此事件受害最大的除中視公司及其子公司外，還是廣大的散戶投資人。據中視公司於6月16日公告，受博達公司的影響，中視連 同子公司中視文化轉投資博達預估損失近1億元，對原就虧損的中視來說，無異雪上加霜。由此可知，通常地雷公司在爆發前，市場皆會傳聞公司財務不穩的訊息。 為免爾後投資大眾蒙受重大損失，筆者將在本文中提出12種地雷公司在爆發財務危機前常見之警訊供參考：
（一） 無法克服技術問題，致使本業營運陷入困境：砷化鎵是三／五族元素化合物，由於熔點高，在空氣中相當穩定，不會被非氧化性的酸侵蝕。適合做為半導體材料，具 備電子移動率高、介電常數小，可作磊晶片。由於傳送訊號的射頻元件需要工作頻率高、低功率消耗、低雜訊等特性，砷化鎵本身具有光電特性與高速，因此多用於 光電元件和高頻通訊用元件。如無線區域網路、光纖通訊、衛星通訊、LMDS、VSAT等微波通訊。台灣砷化鎵產業在2000年達到高峰，主要拜光通訊和無 線通訊掀起投資熱潮，砷化鎵等化合物半導體具有高電子移動率、耐高溫、發光特性及抗幅射等特性，開發出相關零組件被廣泛應用，因而被視為明日之星。博達科 技和全新光電在三年前曾是台灣砷化鎵產業兩家創投業的新寵兒。惟因砷化鎵材料成本較高，使用的製程設備也與一般IC業者常用的矽製程設備不同，而且技術層 次高，進入門檻高，致使台灣從事砷化鎵的廠商面臨的是技術問題，迄今仍無法通過美國貝爾實驗室的驗證，造成出貨不順暢，營運消退，加以通訊產品對元件品質 的要求高，未通過驗證的產品根本無法銷售。因此國際市場仍由安捷倫、科勝訊等國際大廠所壟斷，導致部份廠商改變策略生產高亮度LED或者面向型雷射LD。
（二） 大股東在公司上市未久後，大量轉讓持股：博達科技於1999年12月底上市，掛牌價格為91元，在短短3個月，股價飆到361元（2000年3月24日收 盤價）。在股價位於高峰時，大股東也開始出售持股。2000年2月底持有100萬股以上的股東有21戶，持股比率達67.6%，惟一年之後變成 47.8%，及至2003年4月則只剩下26%。最大股東(董事長兼總經理、副董事長為姐弟關係)之持股比率由2000年3月底15.5%下降至今年2月 的7.8%，而上市時的次大股東在2000年3月原本持股約13%，但是經過一年後只剩6.4%，爾後在二年內幾乎出清全部持股。一家高科技公司在上市股 價受到投資者瘋狂青睞時，大股東卻大幅出售持股，這象徵股價已經明顯超過大股東對公司的評價，亦即股價趨於泡沫，這對投資者是很大的警訊。
（三） 公司治理不健全，董事身兼管理者：根據93年2月資料，博達公司控制性股東葉素菲姊弟在四席董事中，分別擔任董事長兼總經理、副董事長為其弟葉孟屏、另二 名董事為其創業夥伴彭進坤與財務長賴哲賢。賴哲賢原是日本三菱的法人代表，在最近一次董監改選時才由葉素菲支持以自然人出任副董事長，另二位監察人中，一 位是葉素菲的學姐鄭淑敏，一位是與葉家從小一塊長大的夏雋隆。從博達的董監結構，即可看出葉素菲在博達的強勢，公司完全由她個人或其關係人做主，無法發揮 董事會的功能，博達公司可說是「一人公司(one man company)」。而且整個董事會與高階管理者完全重複，試問董事會如何指揮高階管理者？博達的董事會完全內部化，對公司治理產生很多負面的影響。另依 法規定，員工分紅配股是由董事會決定，而博達的最近二屆董事會成員也大都是高階管理者(員工身分)，皆可獲得分紅配股，如此會涉及利益衝突。由於董事皆身 兼員工身分，自然在決定員工分紅配股時，會傾向多發放一些。
（四） 財務長離職與簽證會計師無獨立性：依現行法令規定，簽證會計師是董事會聘的，然從實務面分析，由於葉素菲是董事長兼總經理，其弟為副董事長，而其餘董事皆 是副總經理級的高階主管，因此查帳會計師可說是葉素菲所聘，然而會計師理應須照一般公認會計原則來查帳，亦即站在投資者立場來審計，可見查帳會計師的困 境。惟因所有購買博達科技股票的投資人，乃至願意幫博達承銷海外存託憑證的花旗銀行，都是因為看到博達帳上還有63億現金，特別是還有勤業眾信事務所會計 師查核後的簽證，才會有後續作為。結果經過會計師簽證後的報表，竟然平空消失了63億，是會計師查核不實？還是會計師本身也是受害者？據瞭解博達上市四年 期間，總共更換四個財務長，今年又更換會計師事務所，其原簽證的安侯建業會計師在承辦博達公司的財報簽證時，於去年第四季便發現博達公司全年銷貨收入達 40億元，而年終應收帳款餘額也是40餘億元，以先進先出的觀念而言，等於博達公司92年的銷貨皆未收到現款，由於博達公司未提供足夠資料供會計師查核， 博達公司在今年3月3日行文給安侯建業會計師事務所以「為配合證券交易所將實施的五年輪換會計師制度」為由，更換會計師，改由勤業眾信會計師事務所接手查 核，而在3月8日安侯建業即將博達簽證業務移轉給勤業眾信會計師事務所查核。最後接手負責簽證的會計師也僅以七天左右的工作天就完成涉及數十億元的資產負 債評估，就會計師查帳實務而言，這中間似有許多值得商榷之處。畢竟如果經會計師簽證過的財務報表仍出問題，那麼未來不論是外資、銀行或是一般投資人將如何 信任台灣上市(櫃)公司的財報？
（五） 轉投資事業無監督機制而且虧損嚴重：博達公司的營業收入變動幅度巨大，屬於高事業風險的行業，博達集團董事長葉素菲有一個夢想，希望將博達建立為一個化合 物半導體的金字塔公司，上層是博達科技，生產EPI磊晶片；中層則由尚達、博友及廣鎵來負責，生產各式元件及晶粒；最下層則是應用，開發通訊、照明及消費 性電子產品。因此，博達轉投資尚達、廣鎵及博友等公司，總金額達25億元(其中尚達為21億元)。由於尚達積體電路遲遲未能轉虧為盈來減少母公司的負擔， 反而成為拖累集團財務的最後一根稻草(據統計，92年6月才完成試車並量產的尚達積體電路 之資本額僅為38億元，惟截至92年底止累計虧損約9億元)。廣鎵原訂今年底要上櫃，葉素菲希望其能為博達帶來轉投資收入。另博友光電則是博達與日本住友 電工合資成立，以硒化鋅技術來發白光LED，但因與主流白光技術不同，業界皆不看好。此外，博達公司對轉投資事業缺乏監督機制，在上市半年後就舉辦現金增 資，募集43.2億元，一年後經由現金增資籌得16.25億元。90年發行國內可轉債募集35億元，92年發行海外可轉債籌得約17億元。上市四年多來， 博達從股票與可轉債總共取得111億元的巨額資金。這些巨額資金除了用於博達公司轉型外，還設立四家投資開發公司(投資13億元)，而且博達的轉投資事業 在最近三年即認列約10億的投資損失，足見博達公司對其轉投資事業並無有效監督機制。
（六） 鉅額的員工分紅配股措施，導致公司帳上「虛盈實虧」：博達科技在上市後，由於公司董事會成員大多身兼管理者(高階主管)，乃積極發放員工分紅配股。 1999年帳面的稅後盈餘為3.4億元，2000年3月股東會發放5,048萬元的員工分紅配股。表面看起來似乎相當合理，然而「真相藏在細節裡」！員工 分紅配股是以面值（10元）計算，亦即發行504.8萬股（佔當年度股本4.5%），若以股東會當日股價311元計算，市價達15.7億元。即使以當年度 除權參考價195元計算，市價總額也達9.9億元。理論上員工分紅配股應以市價為計算基礎並列入薪資費用，若依照此一作法，博達科技在1999年即有巨額 的稅後損失，然而由於現行我國會計處理是將員工分紅配股當成盈餘分配（且以10元計算），而非列入薪資費用，因此造成公司稅後盈餘有嚴重高估的現象(即有 虛盈實虧)。此外，2000年與2001年博達公司財報上的帳面稅後盈餘增加為7.5億與9.4億，同時也增加員工分紅配股數，分別佔其增資前股本的 6.1%與3.5%。若將這些員工分紅配股以該年度除權後市價來計算，列入薪資費用，則2000年博達公司真正的稅後盈餘所剩不多，而2001年帳面稅後 盈餘約虛增三分之一。累計1999至2001年這三年的員工分紅配股，讓公司股本膨脹約15%，然而2002年之後博達公司獲利大幅衰退，2003年每股 淨損高達10.4元，試問此種員工分紅配股的激勵作用何在？目前博達重整與否尚未定案，但因博達退休金帳戶只有4,000餘萬元，根本不足支付員工退休 金，因此公司當局於7月1日決定分兩波資遣全部四百餘名員工後再聘，但因博達計劃重整，因此資遣費將會打對折，此對公司員工而言，在博達服務期間，不但認 購了180元和65元的現金增資，慘遭套牢，且又認講轉投資的尚達、博旭和廣稼股票都是賠錢，如今又面臨全部員工資遣後再聘的決定，公司員工實在是最大的 受害者。
（七）未經債權人同意 即自行向法院申請重整：根據統計，博達公司在5月底的銀行貸款餘額高達60億3千4百萬元，其中最大債權銀行交通銀行，對博達的債權超過10億元，其次為 合作金庫與華南銀行。另外，台灣工銀與華南銀行也分別在民國89年與90年主辦博達20億元與30億元的聯貸案，華銀還擔任博達可轉債的受託機構。上述債 權銀行，目前都在等待博達對公司財務狀況做進一步說明，再決定是否同意重整，而且法院在裁定重整前也會先徵詢債權人與主管機關的意見後再裁定該企業有無重 整之必要與價值。由於主要債權銀行交銀迄6月28日傍晚才收到博達20幾頁的償債計畫，並認為該計劃就和其他償債計畫內容一樣，都提到要聘請公正會計師作 定期報表查核，也承諾將透過處分轉投資公司股票與位在淡水三芝的閒置廠房，根本沒有實質內容，因此可能提出反對博達重整及緊急處分。至於擔任博達公司可轉 債受託人(華南銀行)也是第三大債權銀行，為確保債權早已完成控告博達違約、本票裁定與取得債權名義的程序，若在90天內法院裁定博達重整案駁回，則華銀 主辦的17億元聯貸金額將確定成為呆帳。由於華銀於91年始承作的放款屬信用借款，根本無法獲得任何動產或不動產的擔保品，即便有博達董事長葉素菲擔任保 證人，但她名下所有的資產早 已質押給其他銀行團，因此華銀只能盼望重整案可以成功，讓博達恢復正常繳息。否則，若重整案被法院駁回，則華銀可能成為受傷最重的銀行。
（八）粉(窗)飾財務報表：博達公司爆發財務危機，三萬多名小股東多年來的積蓄頓時化為泡影，股票變為壁紙。若投資人能仔細分析博達公司的財務報表，其實該公司在兩年前早已出現下述六項地雷股常見的徵兆：
(1) 負債比率偏高：博達去年第一季的負債比率49.41%，今年第一季雖然轉虧為盈，負債比率卻不降反升達55.85%，顯示博達的財務狀況已逐季惡化。若進一步扣除博達帳上交代不清的63億元現金，則其實際的負債比率將高的嚇人。
(2) 償債能力(流動比率、速動比率)持續惡化：流動資產就是將現金、有價證券、應收款項、存貨及預付費用等項目加總，再與一年內所要償還的負債總額(流動負 債)相除，流動比率越高代表短期償債能力愈好。博達92年第一季流動比率尚有289.71%，爾後每一季的流動比率均持續惡化，及至今年第一季時流動比率 已經降至130.63%(包含帳上交代不清的63億元現金)，償債能力可說是每況愈下。
(3) 以債養債，過度運用財務槓桿：公司理財方式之一是在景氣翻揚或是公司本業經營加速成長之際，利用舉債經營加強營運槓桿效果，可是企業舉債經營到期必需還 本，若債務還款期限集中，本業的經營及現金流量又不盡理想就會影響其資金的週轉，一旦到期無法償還，就會爆發財務危機。博達過去曾先後利用聯貸、海外可轉 債(ECB)及海外存託憑證(GDR)的方式募資，但過度運用財務槓桿，無形中增加營運及財務風險，所以博達最近雖想利用發行海外存託憑證(GDR)來支 付公司債本息，卻因募資不順，無法及時順利償還本息，證明這種以債養債，挖東牆補西牆的結果，最後的下場就是城毀牆傾。
(4) 業外收益大於本業成長：博達去年高達26億元的應收帳款未能收回而轉列呆帳，營業費用大增，導致博達去年大虧逾一個資本額，過去連續四年營運亦呈虧損窘 境，這種營運起伏過大，本業又未見明顯改善的公司，明顯是披著糖衣的毒藥。此外，博達在今年第一季轉虧為盈，4月間公司負責人還對外宣布公司最壞的時機已 過，目前公司已接獲國際手機大廠訂單，一度被市場視為是大轉機股，不過實際訂單虛無縹緲，仔細審視損益表，博達首季毛利率由去年第四季的29.79%陡降 至16.95%，純益率亦僅4.68%，其在本業之營運表現仍不盡理想，今年首季獲利主要來源為營業外投資收益。由於其利用業外盈餘美化帳面，提高每股盈 餘並降低本益比，從而使投資人忽略其投資風險。因此，投資人不能只看上市(櫃)公司的每股盈餘，而應看其每股盈餘的實際內容。
(5) 虛增營收：博達去年打銷26.77億元的應收帳款，手筆之大直逼銀行打銷呆帳，且其應收帳款的增幅遠大於其營收的增幅，在上市公司中幾乎是創舉。這麼多的 應收帳款怎麼來？據砷化鎵同業指出，依照博達出貨金額計算出貨的HBT(異質介面雙極電晶體)磊晶片之數量較世界第一大砷化鎵廠Kopin還多，此表示博 達公司營收的真實性令人啟疑？
(6) 虛增現金與約當現金：博達公司的大股東先赴海外成立五家表面上完全與該公司無關的海外公司(即金管會調查報告指出，博達公司從89年起陸續新增的五大銷貨 代理商)，再由其向博達公司進貨，以虛增該公司的營收與應收帳款。另為了美化財務報表，博達公司再將其應收帳款賣給菲律賓首都銀行、澳商 Commonwealth Bank及新加坡Robert Bank等三家國外銀行，並約定賣斷款項全部回存至海外銀行，再由海外銀行這些應收帳款，設計成海外信用交易連結衍生性金融商品(CLN)，賣給海外投資 者。因此簽證會計師在函證該公司在國外銀行的存款流向時，得到「帳上有現金，未被限制用途」或只回答「帳上有現金」，但對是否受限則略過未答之回應。惟事 實上，該公司帳上並無此筆存款，因此只要公司發生財務危機或向法院申請重整、破產時，國外銀行自然會「凍結」此筆47億元存款，此時對投資者而言，猶如公 司帳上的現金在人間「一夕蒸發」，此與過去台灣地雷股公司的負責人為了避免其虧空公司資產之事實被會計師查帳發現，常在每年公司編製季報、半年報與年報 時，事前向金主籌措現金回補其侵占公司的款項，俟會計師對帳後，再以同一方式套取資金返還金主；或於盤點後再將公司的NCD與股票出售或提供質借現金，製 造內容虛偽不實之財務報表的作案作法雷同。此外，博達董事長葉素菲主動提供的63億元資金流向說明中，尚有1千萬美元為建華銀行松山分行的定存單，其實為 建華租賃透過其海外公司對博達從事「存貨賒銷」業務所要求的保證金(即協助 葉素菲透過人頭在BVI設立控股公司，向新加坡羅伯銀行融資來認購其於92年度發行的5千萬美元ECB中的1千萬美元)。由於建華租賃並非存款貨幣機構， 依法不得從事放款，雙方於是透過一般買賣行為，搭配在海外設立公司模式，由建華租賃對博達公司進行存貨融資。由此可知，博達公司「蓄意」將限制動支的銀行 存款列為現金，讓外界誤信其財務狀況健全。
（九） 股票成交量與價格異常波動：博達在6月14日向法院聲請重整後隔日，除了股價異常漲停，成交量爆出18,327張外，當日尚有人用現股償還融券放空的張數 達7,980張，而在6月15日公告聲請重整後，博達又連續三天跌停，每日有10幾萬張的股票賣不出去，但以現股償還融券放空的張數仍達2,589張。另 據統計，博達股票在3月份以現股償還的張數只有43張、4月125張、5月160張，但6月以來暴增到25,005張，由於博達公司今年沒有配發新股，試 問誰有那麼多的股票用來還券？最令人質疑的是，手中持有博達公司股票的人還去融券放空，是否意謂有特定人士已提前得知博達公司因無法順利發行全球存託憑證 (GDR)來償還近30億元的公司債將聲請重整的訊息，而從事內線交易炒作？理由有二：(1)是博達的融資類似「百年融資」，一般股票的融資比率基本上會 隨公司基本面的好壞起落，但博達公司的融資使用率長期以來都在50%以上；(2)是博達公司在6月份的「券資比」異常升高，故意製造軋空的假象，吸引散戶 進場交易。(博達股票的「券資比」在3月份為1.3%、4月4.32%、5月1.44%，6月跳升到67%，尤以6月15日當天最明顯，一開盤即以 4,558張拉上漲停，即委託買進逾萬張)，但盤中卻見大單出脫的現象。
（十） 涉嫌隱匿從事財務操作(非常規交易)，將海外「募資」行為變成「融資」行為，套取公司資產。目前國內企業在海外籌資，受限於通路問題，大多由國際券商主辦 承銷，而這些國際券商許多都未在台設立分公司或子公司，因此不受我國法律直接管轄。博達公司在92年時發行五千萬美元的海外無擔保轉換公司債(ECB)， 但認購人卻只有二家海外控股公司，即B公司(認購4,000萬美元)及F公司(認購1,000萬美元)。經檢視博達公司在境外甲銀行的存款合約發現，此次 ECB是由境外甲銀行先行貸款4,000萬美元給B公司，再由B公司利用這筆資金認購博達ECB，及至募成後，B公司再依照其原與甲銀行間的約定，將其認 購的4,000萬美元，全部回存到境外甲銀行－新加坡羅伯銀行)的帳戶，以換取甲銀行的現金存單，但限制資金用途，以確保甲銀行債權。另F公司認購的 1,000萬美元，則回存到建華銀行松山分行，也是換取現金存單，但資金用途亦受到限制。爾後，B公司與F公司將所認購之可轉債轉為博達普通股，在股票市 場賣出套得資金，而境外甲銀行則以履行限制款為由，解除其與博達公司的存款合約。由此可見，博達公司92年發行ECB並未實際募得資金，其向金管會證期局 申請募集發行ECB涉嫌虛偽隱匿。(據瞭解，華南永昌證券香港子公司為主辦包銷博達公司的ECB，花了大筆律師費，聘請知名的跨國律師事務所達威並配合安 侯會計師事務所去查核博達公司與認購客戶，未料在博達公司有心欺瞞、偽裝手段又高明下，踩到地雷債。例如，博達公司92年發行ECB係採詢價圈購公開標 售，決定的轉換價格為現貨價的7%，而認購該ECB的兩家公司，標單均填寫10%轉換溢價，因此五千萬美元的ECB遂由此兩家投資公司全數認購。由於所有 額度全由這兩家公司認購，當時華南永昌證券即查覺有異，且在查核過程中請來葉素菲當著律師面前作證、並填具聲明，保證博達公司及葉素菲本人與這兩家認購客 戶亳無關係，在如此情況下，承銷商仍被博達公司欺騙也只好自認倒楣，目前此聲明書已送交證期局作證。)因此，博達除未依規定公告申報被處行政罰緩外，其財 務報告及募資文件涉嫌虛偽隱匿，並疑不當操作，造成公司資金遭掏空，相關負責人也涉觸犯證交法第171條、第174條、公司法第259條、商業會計師法第 71條及刑法第342條規定(證交法第171條可處刑責3到10年，證交法174條則處1到7年，金管會已陸續移請檢調單位辦理)。為嚴管海外公司承銷券 商，行政院金管會決議將修改「證券商管理規則」及「募集與發行有價證券處理準則」，明訂承銷商應負擔的責任及規範，未來若再發生上市櫃公司利用海外籌資掏 空公司資產等弊案，承銷券商將被公布名稱，且往後其承銷案件將被延緩審核。
（十 一） 公司「內部控制」有重大瑕疵，甚至可說是涉及重大舞弊：例如：(1)該公司短期投資完全由董事長一人做主；(2)現金與約當現金金額過高，與公司營 業額不成比例；(3)現金存放在海外銀行(主要在澳洲、菲律賓與新加坡三家銀行)，不符合其營運常規(因該公司在上述三處並無很大的應付帳款要支付)，疑 點太多；(4)今年更換簽證會計師後立即打銷26億元的呆帳，相當於去年全年營收42億元的六成，而且公司去年第三季應收帳款皆集中於5家非關係人客戶 上，其中，最大的客戶為Emperor Technology、Kingdom Award等二家，各有高達10億元以上的應收帳款，加上博達的應收帳款回收天數從原本約為120天，即銷貨後約四個月收到貨款，但到92年第四季時，安 侯建業發現，博達公司全年銷售40餘億元，而年終的應收帳款也是40餘億元，等於當年度的銷貨大部分沒有收到貨款。應收帳款週轉率低，博達對二家主要客戶 的應收帳款遲遲未能收回，卻仍一再出貨，雙方之間的密切合作關係啟人疑竇。目前市場上盛傳有可能是大股東赴海外成立公司，再向博達公司進貨，而非使用子公 司的模式，藉以規避關係人的揭露；(5)證期會為防止過去常有上市櫃公司透過銷貨至子公司，虛增母公司營收大幅成長的弊端，日前除了要求上市櫃公司每月都 必須在資訊公開觀測站，揭露海外重要子公司營收資訊外，也在今年3月發函要求上市櫃企業必須要對重要子公司每月銷、存貨變化實施每月評估並在每次財報編製 中均需透過會計師簽證，以防止過去對子公司塞貨虛增營收、或是將公司資產移轉為應收帳款的弊端。博達自去年下半年開始，已經出現銷貨增多，而還款速度緩慢 的現象，簽證會計師也提醒公司必須對此進行管理與催收的計畫，但情形卻未改善。
（十 二） 企業赴海外籌資主管機關審查不嚴，造成大股東大玩套利遊戲：由於企業在國內籌資會影響國內投資人權益，證期會審查從嚴，相較之下，企業海外募資較為 寬鬆，因此許多國內企業轉而在證券商協助下，掀起赴海外籌資熱潮，連一些小公司都能發行幾千萬美元的海外可轉換公司債(ECB)，事實上卻是大股東等大玩 套利的遊戲，成為另一種形式的股本膨脹，如此間接仍會影響國內的股東權益。以博達去年10月發行的5,000萬美元ECB為例，轉換價格定價15.08 元，溢價幅度7%，轉換價格低於市場行情，轉換價格低對認購人有利，ECB投資人的屬性原屬中長期投資，因此博達的ECB在去年底即完全轉換為普通股，股 權稀釋達32.07%，等於是一次變相的國內現金增資。此外，央行審核企業海外投資時，會先確認募集資金的外幣用途及合理性，重要的是該筆資金是否會匯回 造成新台幣匯率波動。以此次博達公司申請發行1.1億美元的GDR，用途是償還將到期的近30億元可轉債，央行主要是監視該公司資金的進出，至於所募集的 資金運用是否符合原來申報的資金用途，則由證期會負責審核。就以此次博達公司申請募集GDR於5月20日取得央行核准函後，即在5月31日取得證期會的核 准函，及至爆發財務危機後，不只博達公司、葉素菲交代不清，甚至連花旗環球、勤業眾信會計師事務所、安侯會計師事務所、台灣證券交易所、證期會、央行等單 位也都沒有說清楚、講明白，葉素菲口中的「高潮迭起，錯綜複雜」，恐怕只有等待檢調單位的抽絲剝繭。
博達公司3萬多名股東與債權人目前都已面臨鉅額的虧損。就外部股東而言，如果從博達上市(88年12月)就購買其股票，直到93年6月的累積月報酬率為損 失77.5%；若參與博達上市後第一次現金增資(89年6月)持有到93年6月，累積月報酬率為損失92.7%；而參與博達上市後第二次現金增資(90年 6月)持有到93年6月，累積月報酬率為損失84.9%。綜合而言，外部股東損失可說是相當慘重。另外，博達的有擔保、無擔保與可轉債的債權人，僅能依其 受償順位，就博達的重整價值或清算價值請求賠償。
博達案具體提供近年來政府積極推動「公司治理」的負面教材，諸如：忽略本業經營卻專注於各種金融財務槓桿的操作；浮報應收帳款並頻繁進行鉅額募資；未經公 告即將帳上現金與外商銀行進行衍生性商品交易；頻繁更換財務長與會計師；公司有心欺瞞承銷商與會計師等，這些嚴重違反公司治理中財務管理基本法則的作為， 全在這次的博達事件中具體呈現。我們擔憂的是，如果這僅是冰山的一角，那麼還會有多少形同地雷的公司尚未爆發(據報載，國內系統整合廠商衛道科技於 2002年8月發行的5年期的海外可轉債也在7月24日開放申請贖回，由於股價大幅滑落而面臨投資人屆時贖回的壓力，該公司估計約有10億元的資金短缺的 需求壓力)？另本案也直接暴露出我國證券管理機關如證期會、交易所等唯一能作的只是等博達公司出面做重大訊息說明，然後停止其股票交易甚至予以下市處分， 事前既無法預警，事後亦無法促使博達交代流向不明的現金去向，甚至有執政黨立委質疑財政部決定博達下市的處分反而提供了有心人士刻意放空牟取暴利的空間， 讓無辜投資人進一步遭坑殺。姑且不論博達負責人本身豐沛的政經人脈(夫婿為國票金控董事長林華德)，如果數十億資產早經出脫或根本虧空，後續冗長的訴訟進 程，是否會被判刑尚在未定之天，又能救濟到什麼程度呢？因此為避免蒐證、起訴等法律程序冗長，如果主管機關包括證期會、證交所等調查後掌握博達公司負責人 有掏空資產之有力證據，投資人保護中心即可依據此事證向法院進行資產保全、團體訴訟、或申請仲裁等方式，為博達事件的受害者爭取應有的賠償，同時也不排除 動用該中心內的各項資源進行保護投資人的措施，包括投資人保護中心長期投資的債券部位以及其他資產在必要時可提供做為假扣押或假處分時的擔保品。由於博達 案凸顯落實公司治理的重要性，此一個案將成為7月份行政院審查證交法與會計師法草案重要的參考案例，同時行政院金管會將進一步追查博達發行海外可轉債 (ECB)的海外承銷商、全球存託憑證(GDR)的國內承銷商及協助操作的銀行、租賃公司等有無缺失與責任問題，再將相關資料移送檢調單位偵查。此外，行 政院金管會於7月15日決議重罰博達公司日前、後任簽證的安侯建業與勤業眾信等二大會計師事務所的李振銘、王金山、蔡添源、游萬淵等四位會計師，停止簽證 財報二年處分，並自8月1日生效，預計將有27家上市公司及11家上櫃公司被迫更換會計師。另在證期局專案要求下，證交所、櫃買中心已於7月19日已篩選 出目前由上述四位會計師簽證的上市櫃公司，將在今年半年報審閱時，特別抽查會計師工作底稿，同時將上列公司的財務、業務狀況與新的24項預警指標加以比 對，並將審閱結果列報至證期局。同時證交所也修正平時管理及財報實質審閱指標，將篩選指標由46項縮減至24項，新制度係以公司財務基本面為主、非財務指 標為輔。新舊制最大不同點，是加入重大異常事項，如公司連續發生虧損、公司債有還款疑慮、非審計公費較高、及集團企業風險較高者均將列入實質審閱。為使訊 息揭露更有效率、訊息差異化，證交所也將推出公開資訊觀測站精華版，讓一般小額投資者使用；同時，設立上市公司債信專區，方便投資人查詢個別公司發債資 訊。另會計師的簽證報告其實是預警制度中極為重要一環。如果財報符合會計準則，會計師可以簽「無保留意見」，但是，如果公司有異常狀況，會計師可以簽「保 留意見」，並說明其所看到的異常狀況。經由會計師的查核，有關公司經營的重要資訊即可以被揭露。其次，交易市場中可能會有異常情形，證券交易所和櫃買中心 已有一套監視系統監視交易市場的動態。例如，大股東質押公司股票，再炒高股價。綜此可知，企業唯有將道德觀深化到日常管理中，提高倫理素養，才能追求永續 經營，故公司治理仍需以「誠信」為本，否則若沒有股東的投資那來有公司的成立。

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博達事件壓垮最美麗的CEO

時報周刊 / 報導/楊小風、夏幼文、林琪華、樓蘭 影/連震黎

博達無預警地宣布聲請重整，葉素菲一露面，立刻被大批媒體與投資人團團包圍。
博達股價從最高的三六八元到現在約七元，葉素菲的身價也跟著博達從最高的七十六億元，一路走跌剩不到五億元，短短的四年間，她的身價蒸發了七十一億元，與歷年科技股王的股價暴跌程度相比，可說是有過之而無不及。 而且，因博達事件同步被波及最大的，竟然是國民黨！因為國民黨轉投資事業中國電視公司，是博達的董事，持有博達長短期投資股票共計三七九○張，中視估計，若全數列為損失，將出現五九六七萬元的損失；再加計中視的子公司中視文化持有的五四二張，合計讓中視共損了將近一億元。此外，幸福人壽也正持有博達的公司債一億餘元，眼見這筆錢是要不回來了。國民黨就因為中視董事長鄭淑敏與葉素菲是同窗好友，「友情價」兩億餘元跟著蒸發。 從科技女強人到被投資人指著鼻子大罵「騙子」，葉素菲泛紅著眼眶直說，快速地決定讓公司聲請重整，就是要保住經營團隊、保障股東……，可是問題一觸及最敏感、可以立即解決博達財務危機的「帳面上的現金六十三億元哪裡去了？」她馬上如刺蝟般地，很有防禦性、卻非常含糊地說，這筆錢拿去做衍生性金融商品操作了，銀行不准動用，並且說如果她的夫婿林華德能早一點兒幫忙，就不會發生今天的事件。 聽完了她的說法，博達公司債的受託人兼貸款銀行華南銀行承辦人員直搖頭，說：「她真是太扯了！」很多投資人疑問也未解，甚至有人開始相信，葉素菲敢先聲請重整，就是讓準備在隔兩天、即六月十七到期的公司債完全無法轉換成股權，堵住債權人拿到股票後趕快在股市裡變現的最後一道大門，讓包括債權銀行團在內的一千六百個法人與散戶債權人，全部與博達綁在一條船上，等著讓時間解決博達的營運現況，而這個「時間」，葉素菲自己估計要二年，但前提是她要請到最好的重整專家。

博達88年上市後1年內股價達到天價368元，隨後呈一路下滑走勢，如今淪為全額交割股。
她強勢又溫柔
葉素菲，是位出生澎湖、在台中東勢山上長大的女孩。三十三歲創立博達，公司上市後變成國內最有身價的科技女強人。後來嫁給金融界名人林華德，也造成業界不小轟動。 第一眼見到葉素菲，給人的感覺是「乾淨、清爽、俐落、幹練」，這也完全符合她經營博達集團，帶領旗下千餘人規模的科技公司董事長形象。私底下，她是百分之百的小女人，辦公室桌旁擺著一排的HelloKitty，回家有空時也會燒燒菜，與老公一起分享。看到自己齒型不佳，更會為了愛美而矯正牙齒；如果攝影記者把她拍得不好看，她也會小小抱怨說，怎麼不把她拍得美一點。 葉素菲就是這麼一位有著強勢、幹練、積極的工作女強人形象；又有溫柔、嬌弱、愛浪漫的小女人個性，兩者雖不衝突，但有時無法畫分清楚，在經營管理上就會發生問題。 葉素菲在台中東勢度過大半的童年，父親在山上種果樹，她從小就與大自然為友，常可聽她自我介紹說：「我來自純樸的中部山上。」大學念的是淡江法文系，也是有名的出美女科系，不過葉素菲倒沒有花太多時間在浪漫的愛情故事上打轉，而是主動修了商學院課程，比例還高過法文本科課目，這也讓她發現自己其實是喜愛商更多於文的，奠定她日後創業的基礎。 大學畢業後，她隨即到比利時魯汶大學攻讀經濟學碩士，後來雖繼續攻讀博士，但並未完成，即回國擔任強榜實業業務經理、瑞士商博統台灣分公司總經理等職務。至於後來創業原因，她曾說：「我其實可能不太適合當別人的員工。」就這樣，她籌了五百萬元，在一九九一年開創博達科技，由四名員工、兩台電腦開始，產品從區域網路設備、音效卡開始，到後來的主機板、ＰＤＡ、砷化鎵、白光ＬＥＤ等。 博達也從一家公司，漸漸增生到六家製造公司、四家投資公司，員工人數也增加到一千人以上，正式成為博達集團，總市值曾達到二百億元以上。當時各大報章雜誌爭相報導葉素菲創業成功的故事，一度被封為「最有身價的科技女強人」、「白手起家的創業女英雄」等等。也由於科技界中難得有女性老闆，葉素菲還被冠上過「最美麗的科技界ＣＥＯ」。

在廠房裡從事當時最尖端的砷化鎵，葉素菲曾讓博達股價閃閃發亮。（何叔娟攝）
砷化鎵賠鉅資
不過，在經歷了二○○○年最風光的時期後，博達就開始走下坡，最主要的原因，就是博達在當年花了二十餘億元成立尚達積體電路，投入當時最熱門的砷化鎵晶圓代工產業，並與日本三菱電機及明基合資，創下國內少數與日商合資成功的例子。但是，也因為尚達投資太大，遲未能有回收，拖累了博達母公司的財務操作。葉素菲在公司聲請重整後、首度對外舉行記者會說明時坦承，她最大的錯誤就是投資了尚達，而且沒有財團及政府的支持，她要去實踐建立台灣化合物半導體產業的夢想，實在是獨木難撐大局。 只是，葉素菲自己也該想一想，為何倒楣的事情都會降臨到她頭上？當初投入砷化鎵晶圓代工雖開創國內新局，但隨著砷化鎵產業泡沬化，其他同業都當機立斷轉型到ＬＥＤ磊晶片上，算是忍痛割捨求變；但尚達卻遲到今年才轉型，腳步慢了一大截，顯示了葉素菲的個性仍是偏溫柔，在判斷決策時，也因此有過多的思慮，無法果斷地做出決定。在公司走下坡時，員工人數仍居高不下，因她不忍遣散員工，最後不得已，她才決定將三芝廠關掉，資遣員工，以節省開銷。 而博達屢次出現財務問題，也曝露出博達沒有強有力的財務人才，以補足葉素菲較弱的財務經驗，這也是外界認為博達會接二連三發生財務問題的主要原因之一。 葉素菲也說，如果早些認識她先生林華德，能請他來指導公司，可能博達今日就不是這麼一回事了。而外界有傳聞認為，葉素菲與林華德的結合，除了他倆的相知相惜外，也是希望林華德能給博達一些建議，讓葉素菲在經營上更穩固些。只是，現在看來，這種因素應不存在，否則博達怎會每況愈下，至這步重整的田地呢？ 葉素菲在經歷諸多的風風雨雨、起起伏伏後，此次風暴她坦承是創業以來最大的挫折，甚至有可能退出經營權。她以低姿態、輕聲細語來搏取外界的同情與支持，讓外界不忍下重手責備她。外界對她的印象是一介女子，怎會做出掏空資產、內線交易、惡性倒閉等情事？這種惡劣的商業手法是不可能與她清新的形象畫上等號。但是，事實擺在眼前，博達聲請重整，股價天天跌停，小股東套牢一大堆，財務資產交代不清，諸多疑點重重。讓外界真的搞不清楚，葉素菲身為董事長，真的不知道這些事嗎？如今表現得像是一隻誤入叢林的小白兔，受驚的恐怕是一大堆小股東。

葉素菲掛的項鍊墜子，正是自家產品白光LED。（徐仁全攝）
看穿財務報表騙局
攤開博達最近兩期的財務報表，還真會讓一堆人跳下去當博達的股東：去年26億元的呆帳，在第4季時全部一次認列。今年第一季的財報更顯示公司已轉虧為盈。帳清乾淨了，又轉虧為盈，不正是頭號轉機股嗎？才距4月底公布第一季財報時間不到2個月，博達卻宣布聲請重整，怎麼能叫投資人與債權銀行團甘心。 所以，在博達引發低價、財務吃緊的電子股風暴，法人機構開始對低價電子股全面警戒之下，有什麼方式可以破除財報騙局？除了股價跌破面額是個重要警訊，電子股的應收帳款、存貨情況，也該用放大鏡檢視。 畢竟電子產品和流行品一樣，過時就沒人要，存貨還有多少價值，東西賣不掉，不良的公司就會製造熱賣假象，事實上是將貨塞到海外關係企業，結果應收款的金額和周期都同步放大，應收款、存貨都該用謹慎態度看待。一般來說，存貨和應收款金額合計超過半年營業額，就該小心。 低價股常伴隨的是本業出現赤字，如果無法回到正常獲利軌道，加上財務不健全，會讓人更擔心。一般來說，負債占資產比率，最常被拿出來檢視，超過60％，除非是行業特性，都應注意。如果利息費用占本業獲利超過30％，表示賺100元其中30元拿來付利息，如果不景氣時，恐怕光利息就壓死人了。 至於企業償債能力，除了會賺錢，最簡單的指標是看手中變現性高的流動資產，包括現金、應收款、存貨等等，能否支付即期的負債，就是流動資產要超過流動負債，而兩者相除後的比率稱為流動比率。前面提過，應收款和存貨可能是企業的潛在負債並非資產，因此流動比率應該比100％還要再高一些。

眼看著妻子陷入財務泥沼裡，林華德因「關係人」無法金援。（程俊華攝）
林華德幫老婆滅火
國票金控董事長林華德被稱為金融機構最佳的救火隊隊長，現在他要搶救的卻是枕邊人——博達董事長葉素菲。當博達一出事，媒體記者立刻想到的就是政商人脈關係豐沛的林華德，要如何幫老婆大人扭轉逆勢，度過事業上最嚴峻的危機。 林華德是台大經研所博士班的首屆畢業生，他的博士論文的指導教授就是前總統李登輝，所以林華德和高層的關係不錯；再加上前財政部長李庸三擔任農民銀行董事長時，受到當時的財政部長林振國之託，四處為國票找尋適當的董事長人選，來處理國票當時遇到楊瑞仁盜領100億元所產生的擠兌危機，最後李庸三找到林華德。就這樣林華德在李庸三的提拔下，拓展他的金融關係，也處理了包括宏票、宏福證券以及中聯信託等燙手山芋。 扁政府上任以來，林華德一直想建立和扁政府高層的關係，他藉由老師李登輝這條路線和扁政府靠近，積極和陳水扁身邊的民間好友交往，打入扁政府的政商名單中；但是苦心經營卻因為受託處理太平洋SOGO百貨爭奪案，在總統大選時被捲入陳哲男水餃事件裡。 儘管救國票有功，媒體因而稱林華德是「金融業的艾科卡」。事實上，國票事件後，林華德進入金融圈這10年下來，他的評價也漸漸不一，有的人很欣賞他，有的銀行老闆就是不賣他的帳。 第一任老婆因為憂鬱症自殺，讓林華德非常難過，曾經相當消沈；直到遇到葉素菲，林華德彷彿才又走進陽光裡。個性飄逸灑脫，有著強烈宗教情懷的林華德和葉素菲有許多共同點。這次葉素菲出了事，林華德這位「打火專家」能否成功地滅火，讓妻子有機會再爬起來，就看林華德的本事了。

喝口水，葉素菲繼續說明她對博達的付出，但投資人卻因此大賠，沒水可喝。
鄭淑敏和葉素菲是比利時魯汶大學校友
博達公司聲請重整，無欲警地撤回原訂發行的全球存託憑證，引起股市震撼。這時傳出，中視會投資博達公司，是因為中視董事長鄭淑敏與博達的董事長葉素菲因留學比利時的同窗好友，因而全力支持葉素菲，不但金援博達，還出任監察人。 中視為此提出聲明說，中視董事長鄭淑敏35年次，在1969﹣1972年確實留學比利時魯汶大學；而47年次的葉素菲是從1984年取得魯汶經濟學碩士，那時鄭淑敏早已畢業。兩人年齡相差10餘歲，學業期間並沒有重疊之處，以前也不認識，不可能有同窗之誼，只不過是前後屆校友關係。 中視投資博達之前，鄭淑敏並不認識葉素菲，她倆認識的起源，是中視投資博達後，中視財務主管於民國87年6月前往參觀博達公司的工廠時，碰到博達董事長葉素菲，聊起中視公司鄭董事長也曾留學魯汶大學，因此才介紹兩人認識，此後兩人也並未經常聯繫。而且中視公司是以法人身分擔任博達公司監察人，並非鄭淑敏個人身分。 中視表示，博達公司股本為46.31億，中視持股比率為：中視公司0.82％、中視文化公司為0.12％，兩者加起來還占不到該公司股份的1％。由於投資金額並不大，故所謂金援之說並不確實。

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