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陌生的新知識產業──承銷人
數位時代網站｜撰文者：數位時代發表日期：2001-10-01
在股票市場上，股王總是吸引最大多數人的目光， 不過在股王背後的「承銷人」（underwriter），才是厲害角色。 承銷工作者，像星探，更是知識經濟中靠「知識」創造財富的代表， 他們面對不景氣受傷更是慘烈，但他們也知道：最壞時機，永遠藏著最好機會……。 撰文=李佩芬
2001年9月，從戰爭人禍到風災積水，真是個天災人禍特別多的月份。
但就是有一群人，習慣控制風險，因為他們的工作，就是在風險中創造高利潤，他們是承銷人（underwriter）。
在此多空時節，坐上台股股王寶座者，是7月底剛上市的聯發科技；隨著聯發科技股價水漲船高的，除了當初以278元承銷價幸運中籤，買到聯發股票的小投資人外，更不能漏掉將聯發帶往股票市場，認購8100張聯發股票的建弘證券承銷部。在聯發即將登上400元大關時便捉緊時點賣出逾千張的建弘證券，7月稅後獲利超過2億，也名列今年1至8月獲利券商的前五名。
但對其他券商來說，今年實在缺乏「一案成名」的好運道，不像1999年到2000年初，那真是一段股王頻傳，熱錢如風的好日子！投資人看盤看得精采開心，協助企業首次掛牌的證券公司承銷商（Underwriter），更是懷念那段每拉出一根停板，就日入斗金的多頭時節。
如1999年10月以103.5元掛牌的智原，承銷商太祥證券包銷了1239張，若以股價最高曾到411元計算，估計承銷利益將近3億；2000年1月，禾伸堂以76元掛牌，倍利證券包銷了將近3000張，誰曉得這家以經銷起家的公司，竟一路飆到天價999元，跌破一缸子研究員眼鏡之餘，承銷利益據說更高達6億以上。
承銷這一行
幾乎所有曾承銷到股王的承銷商，過去如大華之於華碩、廣達、威盛，台証之於敦陽等，都有過一段風光歷史，「那時一年拿30個月薪水也不是什麼新鮮事，」一位任職這領域6年的承銷人說；更別提投資銀行中第一個提出網路分析報告，承銷過亞馬遜等知名網路股的摩根士丹利（Morgan Stanley）紅人瑪麗‧密克（Mary Meeker），一年的紅利、獎金等加起來有上千萬美金之譜，是典型以獨到眼光與大膽賭注，挖出潛力新秀的例子。
承銷人是誰？他們如何用知識，在高風險中爭取高獲利？
在這個需要五分專業，三分膽識與兩分機運的行業，其實背後更有一批龐大的專業團隊。像9月27日這天，對在台灣經營已41年的台灣東洋藥品公司來說，是以生技類登上股票市場的大日子；而對兩年多來伴隨東洋藥品走過上櫃路的元富證券承銷部來說，也終於可稍微喘口氣，因為他們總算又把一位新秀，順利帶往資本市場舞台！回憶今年3月，東洋藥品董事長林榮錦、元富證券承銷部門同仁以及會計師一行人，帶著近十箱滿載公司制度與流程的文件檔案，浩浩蕩蕩地驅車前往櫃檯買賣中心送件。林榮錦在櫃檯買賣中心的方形箱子中，抽出一粒乒乓球大小的號碼球，上面的號碼，決定了由哪一組承辦人進行審查。「不論送件或掛牌，對公司來說都是個大日子，」元富承銷部許恬忻說。
不僅東洋藥品，所有在股票市場掛牌的企業，都曾經歷過這段戰戰兢兢且繁瑣漫長的過程，而證券公司中的承銷部門，是企業與資本市場的橋樑，幫助企業發行股票、債券以順利走入公開資本市場，讓投資大眾了解掛牌公司的營運內容究竟為何。
從挑選到上市的 漫漫長路
將企業帶入股票市場上市，如同將水果洗選、定價、包裝後，送到超級市場陳列販售的過程。
承銷人得具備好眼光找出好果子，得細心包裝好果子，最後更得用淺顯的語言推介果子給大眾，協助購買者了解為什麼普通水梨4粒99元，而上乘新世紀梨禮盒卻可以有4粒999元的行情。
同樣概念，承銷團隊先期得以專業眼光，挑選有潛力上市櫃的公司，中期得協助調整公司體質、協助大眾了解公司營運內容，後期更必須綜觀市場與產業狀況，以彼此都滿意的價格順利掛牌、募集資金，全程走完一輪，少則兩年多則4年甚至更久，「女性懷胎都還只要十個月，走完一趟承銷過程，可是比懷胎十月還要久！」在這領域服務4年多，目前任職元富證券承銷部的邢愷，如此形容這段如孵蛋般漫長的過程。
打開台灣承銷史，也是一段台灣股票市場的興起史，過去只要資本額大就可上市，現在則得挑產業，看基本面，競爭愈來愈激烈。
回首民國65年，當時台灣證券市場剛起步，股票市場上只有69家掛牌公司，直至民國78年12月，第一家公司在台灣櫃檯交易市場掛牌後，也逐漸帶動整體掛牌公司家數成長；目前，整體上市櫃公司總家數已逼近900家，其中以櫃檯市場的快速成長最為顯著。如在承銷市場已有8年經驗的太祥證券協理林禎民回憶，民國81年，當時在股票市場掛牌的企業還不到200家；而到今年8月，掛牌總數已即將突破900家，10年來成長速度驚人，競爭也愈來愈激烈。
如林禎民比較1994至1996年間，案件數最多的前三大承銷商大華、金鼎與群益證券，市佔率為37%，其中龍頭大華證券佔了17%；而2000年至2001年6月，案件數最多的前三大承銷商元大京華、台証以及大華證券，市佔率降為34.7%，龍頭元大京華證券市佔率卻為14%，各券商競爭之激烈可見一斑。
講究團隊合作
擁有美國會計師執照，現任元富證券承銷部經理的陳雪芬，回憶起過去與現在承銷市場的差異時也指出，民國80年初左右，「只要公司資本額到了，自然會有許多公司爭取，」接案類別也以紡織、建設公司佔大宗。由於當時主管機關站在保護投資人立場，審核比現在嚴苛許多，退件率也高，每次送件「如臨大敵」的程度，與現在相比絕對是有過之而無不及，「那時過關率大概不到5成，能掛牌可是很大榮耀呢，」陳雪芬回憶。
而今，主管機關基本態度對企業上市櫃態度轉為鼓勵，愈來愈多企業為了募資與易於招募人才之故掛牌，使得現今承銷人得練就創投般「挑產業、看基本面」的功夫，希望在兩、三年後準備掛牌時，自己所承接輔導的公司前景依然一片大好。
「承銷是一個講究團隊合作的行業，」在這行已超過10年的台証證券副總經理沈文成以台証的情況解釋，一個案子在長達兩三年的輔導過程中，需要各種專業團隊，為雙方創造最高價值，「即使掛牌出現股王，也很難說全都是某一人的功勞」，如在初期，需要靠業務團隊尋找合適標的，中期需要輔導人員與公司主管通力合作，調整公司體質，後期則需要公司高層衡量整體市場狀況，評估同業與產業前景，訂出雙方甚至投資大眾都能接受的掛牌價格，一個企業成功上市，這三階段都必須配合得宜。
而為了順利走過這三個階段，承銷團隊得集結一群集獵犬、蜜蜂與老鷹之所長的好手。前鋒業務人員，需具備如獵犬般的靈敏嗅覺；接棒的輔導人員，需是一群如蜜蜂般細心耐勞的團隊；而最後雙方更得如老鷹鳥瞰綜觀全局，決定最佳時機點與價格點，讓公司能風風光光登上資本市場。
尋找一家有潛力的上市櫃明日之星，就如同在街上尋找新秀的星探，得靠經驗、產業專業、靈敏嗅覺以抓準市場的口味。由於產業分工愈來愈細，承銷業務人員也得愈來愈朝企業上游接觸，愈早接觸，布線愈深，勝算愈大。
原來承銷也可以賺錢
如大華證券，便是國內最早經營電子股的券商，從成功將台積電掛牌開始，之後大半晶圓廠掛牌案都出自大華證券之手。在大家都還只看紡織建築類股時，最早投資在電子股的大華證券，第一次讓大家驚艷到「原來承銷也可以賺錢」，接下來的晶圓廠掛牌案，也幾乎都出自大華承銷部之手。
目前擔任大華證券承銷部協理的宋瑞強，在這個產業將近12年時間。為了廣泛接觸產業，他透過圖書館、投顧研究報告，或客戶提供等方式充實產業知識，也藉由報紙、產業型雜誌、朋友介紹，或是了解上市櫃公司轉投資等方式，累積潛在客戶。而與客戶的關係也絕非一蹴可幾，有時公司老闆一通電話，他也曾在下午5點趨車至新竹與園區老闆打場籃球並交換業界資訊。
業務人員有獵犬般靈敏的產業嗅覺還不夠，還需具備孔雀般展示自己實力的能力，否則很難在各券商一展身手的「選美大會」中脫穎而出，「那是資本額200億的證券公司彼此爭奇鬥艷，希望能獲得資本額200萬公司青睞的場合，」一位資深業界笑著描述，好案子有限，人人想爭取，因此大家無不使出渾身解數吸引注意，宋瑞強以爭取到鼎新的案子為例，送出去的書面簡報「一張紙的成本就要10塊錢，」對細節重視的程度由此可見一斑。
而一旦爭取到承銷資格，緊接最耗時費力的階段才正要拉起序幕，承銷人和上市公司的鬥智拔河，都在一本本投資人慣見的「公開說明書」中留下紀錄。
台灣以中小企業起家，多數公司都是從家族企業開始成長。家族企業的特色之一是「人情味濃」，之二就是以「方便性」為營運主要考量，多不在意書面文件的格式與保存，作業流程冗贅或欠周詳處也所在多有。因此承銷輔導同仁必須在不影響日常營運狀況下，用蜜蜂般縝密的心思，引導公司用最低成本做好內部控制與稽核，使營運與財務透明化，讓投資人對掛牌上市企業擁有一定的信心水準。小至買賣流程、規劃各式表格單據，或是幫助公司審核公開說明書邏輯、格式；大至投資海外比例、物料供應來源或產品生產比重發生變化，券商都得協助公司提出說明，角色甚至可比擬顧問公司，替公司剖析變動對掛牌可能造成的衝擊，
承銷商與掛牌公司角力
而這階段最具挑戰處，莫過於須時時留意多如牛毛、變動頻繁的法令，以及跨越會計「數字是否正確」的思維，轉而以評估像營業收入、存貨等數字「是否合理」。此外，如「夾心餅乾」般夾在政府主管機關、證券公司與掛牌公司之間，也是挑戰之一。元大京華證券承銷部門工作的胡惠萍回憶，她就曾碰上客戶在會議上質疑「如果不同意就給我出去」的難堪，但沉得住氣的她並未拂袖而去，而是盡速說明立場，把事情解釋清楚；而了解輔導階段如蜜蜂般的「勞力密集」特質，她更重回校園研讀MBA課程，熟悉新金融商品設計，甚至練習打打高爾夫，朝承銷的業務領域準備。
而一旦送件審核通過，接下來就是為躍上資本市場的最後時刻而準備，但通常這個階段，也是承銷商與掛牌公司呈現「緊張」關係的開始。
角力的來源，在於掛牌公司股東希望掛牌價格愈高愈好，但承銷商在考慮自己的認購數量、市場狀況等因素，評估的價格會比掛牌公司的期望價格低，如此賣出股票時的資本利得，方能彌補過去兩、三年的長期耕耘。而在此雙方如何達到共識，「這真的是藝術，」幾乎參與台証證券所有定價過程的沈文成說，決定以多少價格掛牌，通常是得考量當時大盤狀況、同類產業比較、個別公司情況以及同類股本益比，而定價過程也必須參考投顧、自營部門意見，「這真的是一個整體戰」。
然而，對承銷商來說，未來這個角力絕對不只侷限於島內企業；未來，面對WTO衝擊，所有券商也都必須把眼光放得更遠，因此，接觸跨 國性券商，以及研究到中國發展的可能，是目前券商主管們汲汲耕耘的重點。
如元富證券副總經理劉振忠便指出，承銷是服務資本市場，屬於「內需產業」，但是「當能掛牌公司的，都已經掛上去」後，往大中華區發展已成為很難阻擋的趨勢，這由諸多券商早已赴彼岸佈局可見端倪。而與跨國性券商合作的經驗上，在中華電信釋股案中，台証證券副總經理沈文成便對美林證券「從全世界抽調精英，甚至連極了解電信產業的分析師都包含在內」的做法，印象深刻。
承銷人，就是將創業家的創意，播散到資本市場的紅娘。在這個全世界資本市場高達35兆美金的全球化社會中，他們是你應該認識的一群，不只是他們天文數字的高所得，更因他們是實現「知識即力量」的先鋒。
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